青年經(jīng)濟學者溫克堅撰文：有太多跡象表明房價崩潰拉開了序幕，但是序幕和正劇之間也許需要很長的等待，而正劇甚至沒有大眾期盼的那種高潮。

　　近期房地產(chǎn)市場有一些熱點新聞，傳說中的樓市崩盤似乎正在逼近，因此不妨回歸正題，對樓市趨勢做一番討論。

　　先從宏觀角度來做一些分析。鑒于美國經(jīng)濟逐步走向復蘇，就業(yè)市場顯著改善，美聯(lián)儲宣布削減定量寬松額度，從4月份開始，債券購買額度從每月650億美元削減到550億美元，并暗示在2015年將淡出定量寬松政策。

　　從絕對數(shù)量來說，這個政策微調(diào)對美元貨幣投放總量影響有限，但重要的心理預期變化，預期會改變國際資本流向，這對倚賴大量資本流入刺激而成的中國房地產(chǎn)泡沫有重要的抑制作用。

　　自從1月中旬以來，人民幣已經(jīng)貶值2%以上，雖然對人民幣貶值的原因解釋不一，有人歸因于美聯(lián)儲的貨幣政策變化，也有人認為是央行有意調(diào)控的結(jié)果，但客觀上人民幣貶值會增加開發(fā)商在國際市場融資的匯率風險，同時沖擊資產(chǎn)價格。隨著美元加息步伐的臨近，大型開發(fā)商通過發(fā)行美元債券融資的作法，會增加發(fā)行難度和提升成本。

　　而從現(xiàn)狀來看，過去數(shù)年地方政府債務、平臺債務和以房地產(chǎn)行業(yè)為主的私人部門債務一直居高不下，2008年至今，新增信貸高達14萬億美元，大部分貸款被用于基礎(chǔ)設施、房地產(chǎn)和廠房等固定資產(chǎn)建設，中國私人部門貸款占GDP的比例從2007年的115%暴增至2012年的193%，債務去杠桿勢在必行，這對房產(chǎn)企業(yè)現(xiàn)金流構(gòu)成巨大壓力。

　　表面上，適度從緊是中國央行貨幣政策的基本理念，但實際上機會主義思維一直主導著中國央行的貨幣政策，在市場壓力之下，比如2013年6月下旬的所謂錢荒危機，以及2014年春節(jié)前的流動性緊張，央行往往會利用各種政策工具向市場注入流動性，然而畢竟中國廣義貨幣總量M2已經(jīng)超過110萬億，M2與GDP之比超過200%，經(jīng)濟體一直處在通貨膨脹壓力之下，因此管理流動性一直是央行的達摩克利斯之劍，期待央行采取寬松貨幣政策來刺激或者維系經(jīng)濟泡沫的希望將會落空。

　　最近摩根斯坦利發(fā)表了一篇研究報告，認為中國大批債務即將到期，借款人資金吃緊，經(jīng)濟增長放緩，貨幣政策收緊，市場利率攀升，投機信貸和旁氏信貸當?shù)?。所有這些都預示著，信貸正在枯竭，中國的“明斯基時刻”已經(jīng)越來越近，GDP增長或?qū)⒔抵?%。

　　隨著市場上投機性信貸和龐氏信貸的增加，信貸環(huán)境惡化，金融系統(tǒng)出于避險考慮收緊信貸，當經(jīng)濟體系提供的貸款已經(jīng)不足以支撐流動性需求時，就會出現(xiàn)“明斯基時刻”。“明斯基時刻”是市場繁榮與衰退之間的轉(zhuǎn)折點。這顯然構(gòu)成了一種系統(tǒng)性風險，而房地產(chǎn)行業(yè)則是首當其沖，近期已經(jīng)有數(shù)個典型事件深度沖擊房地產(chǎn)行業(yè)的后續(xù)融資能力。

　　上海超日發(fā)行的企業(yè)債因為無法按期支付利息，已經(jīng)引發(fā)一場債市地震，在信托市場，2011年前后發(fā)行的信托產(chǎn)品，很多都將面臨無法按期兌付的場面，還有更多地雷正在引爆。這些跡象表明，自從傳統(tǒng)銀行金融渠道逐步對開發(fā)商關(guān)閉信貸之門后，影子銀行融資通道正在逐步收窄。

　　發(fā)生在寧波的浙江興潤房地產(chǎn)開發(fā)公司倒閉事件，引發(fā)業(yè)內(nèi)廣泛關(guān)注。根據(jù)媒體報道公開的信息，寧波興潤負債超過35億人民幣，其中銀行貸款差不多是24個億，應付工程款4個億，民間私人借債起碼有7個億。寧波興潤在當?shù)叵碛辛己玫恼藤Y源，但是由于項目滯銷，銷售回款慢，資金壓力巨大，在銀行融資渠道關(guān)閉后，不得不求助于民間高利貸，最終被民間融資的巨額成本所壓垮。

　　官方統(tǒng)計數(shù)據(jù)表明銷售正在失速，1-2月份全國房地產(chǎn)商品房銷售額7090億元，比去年同期下降3.7%。綜上所述，無論是宏觀面還是中觀層面，流動性正在退潮，融資通道正逐步收縮，再對比近期房價下跌的各種新聞，可以加深對房地產(chǎn)趨勢的理解。一邊是不斷退去的流動性潮水，一邊是日益低迷的銷售額，這是對數(shù)萬家房地產(chǎn)企業(yè)生存能力的一場圍堵。開發(fā)商們需要這場冒險游戲中，搶先發(fā)力，才能熬得過市場寒冬。

　　在這種背景下，蜻蜓點水似的降價只會強化房價下行預期，要想刺激銷售，開發(fā)商必須有大幅降價的魄力，因此，春節(jié)后杭州城北某個樓盤，一出手就宣布降價4000每平米，引發(fā)了這波仍在蔓延的降價風潮，常州、南京、廣州等地都有樓盤陸續(xù)跟進降價。

　　不過相對于整個樓市格局，這些降價銷售的樓盤，似乎還不足以構(gòu)成某種標志性的事件，這些事件是茶杯里的風暴還是樓市崩潰的預兆?

　　從全國視野來看，房價下跌并不新鮮，像鄂爾多斯和溫州這樣的典型城市，房價已經(jīng)被腰斬，但總體來說，離人們想象中的房產(chǎn)崩潰還有很大距離。人們對房地產(chǎn)趨勢頗有驚疑，但卻又不甚確定，很多人還在等待一個典型性事件，等待一個可以明確傳遞市場崩潰信號的典型性事件。

　　這種對房地產(chǎn)崩潰場景的刻板理解是公共傳播形成的印象，比如東南亞金融危機時代房價斷崖式下降，美國次貸危機時候房產(chǎn)拋售浪潮，但這些典型的危機場景未必就一定會在中國復現(xiàn)，正如筆者之前所分析的，由于地方政府的介入，由于不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)，由于不同區(qū)域的市場特征，市場化邏輯和非市場化邏輯等等同時都在起作用。

　　即使面對一個明確的市場下行周期，不同類型的開發(fā)商會顯示出截然不同的反應模式，表現(xiàn)在樓市后果上，就會有各種反復，各種死撐，表面繁榮和衰敗可以交替出現(xiàn)，更確切一點說，即使樓市崩盤正在進行中，但這種崩盤根本沒有全國統(tǒng)一的時刻，也不會有簡單明確的標識，信息混亂和眾聲喧嘩將一如既往地延續(xù)下去。

　　三月底，成都東三環(huán)某個樓盤宣布降價，導致原有業(yè)主到現(xiàn)場鬧事，售樓處被砸，引發(fā)特警到現(xiàn)場維持秩序。成都網(wǎng)友蒲飛評論說，當特警開始用盾牌保衛(wèi)售樓處，房價的崩潰就拉開了序幕。